【华泰宏观】消费体制机制改革如何影响消费及投资机会?

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发布时间:2018-09-27 18:40

【华泰宏观】消费体制机制改革如何影响消费及投资机会?

2018-09-27 15:33来源:格隆汇技术/消费/汽车

原标题:【华泰宏观】消费体制机制改革如何影响消费及投资机会?

作者:华泰宏观李超、孙欧

一、消费实质性政策利好落地,继续看好下半年消费增速反弹

1.1 中共中央国务院发布《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》

9月20日新华社报道,中共中央国务院发布《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》(下简称《意见》),《意见》是7月初深改组会议通过的多项文件中涉及到促进消费体制机制的两项文件之一(另一份文件为《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》,暂时尚未发布)。我们认为,政策文件进入落地期,信号意义较强,且从具体措施来看,着重强调对中低收入群体的针对性政策,预计本次政策力度强于以往,验证我们对下半年消费增速反弹的判断。

我们认为,政策对消费增速的具体影响还需等待后续配套政策《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》的发布,预计有望于近期发布,我们坚持此前观点,在基数走低和政策催化作用下,下半年消费增速将比上半年明显反弹,我们此前对全年增速9.8%的判断已经包含政策预期,目前维持此判断不变。由于消费增速数据顺周期,如果GDP增速持续下行,消费不会一枝独秀,在明年GDP增速仍将继续趋缓的预期下,预计明年消费增速也将是缓慢回落的走势。政策有望带动汽车、生活必需品类消费增速反弹,短期直接利好汽车、食品饮料、纺织服装、商贸零售等行业。中长期利好医疗、移动通讯、互联网及物流行业的投资机会。

1.2 《意见》以体制机制完善为核心,壮大消费新增长点

《意见》提出的背景是,近年来,我国在扩大消费规模、提高消费水平、改善消费结构等方面取得了显著成绩,但也要看到,当前制约消费扩大和升级的体制机制障碍仍然突出。重点领域消费市场还不能有效满足城乡居民多层次多样化消费需求,监管体制尚不适应消费新业态新模式的迅速发展,质量和标准体系仍滞后于消费提质扩容需要,信用体系和消费者权益保护机制还未能有效发挥作用,消费政策体系尚难以有效支撑居民消费能力提升和预期改善。

因此,《意见》主要从消费体制机制完善的角度出发,从构建更加成熟的消费细分市场、健全质量标准和信用体系、强化政策配套和宣传引导等几个方面指明了政策方向,主要有四大看点。

1、确保市场主体提供安全放心的吃穿用消费品,大力发展住房租赁市场特别是长期租赁。鼓励发展共享型、节约型、社会化的汽车流通体系,全面取消二手车限迁政策。并提出信息消费和绿色消费的发展方向。

2、 在服务消费领域,《意见》作出一系列部署安排:文化旅游体育消费,加快发展数字出版等新兴数字内容产业。推动主题公园规范发展。支持邮轮、游艇、自驾车、旅居车、通用航空等消费大众化发展。推动体育赛事电视转播市场化运作。健康养老家政消费,在有效保障基本医疗和健康服务的前提下,支持社会力量提供多层次多样化的医疗健康服务。全面放开养老服务市场。完善政府对养老服务机构运营补贴方式方法,由“补砖头”“补床头”向“补人头”转变。教育培训托幼消费,严格落实城镇小区配建幼儿园政策。全面实施幼儿园教师持证上岗。坚持社会效益和经济效益相统一,纠正以功利性为目的、助长超前教育和应试教育倾向的各类教育培训活动。

3、培育消费新热点,推动农村居民消费梯次升级。对于消费新业态新模式,《意见》指出,积极培育网络消费、定制消费、体验消费、智能消费、时尚消费等消费新热点,鼓励与消费者体验、个性化设计、柔性制造等相关的产业加快发展。对于农村居民消费升级,《意见》提出,加快农村吃穿用住行等一般消费提质扩容,鼓励和引导农村居民增加交通通信、文化娱乐、汽车等消费。

4、 健全质量标准信用体系,深化收入分配制度改革。《意见》提出,加快建立健全高层次、广覆盖、强约束的质量标准和消费后评价体系,强化消费领域企业和个人信用体系建设,提高消费者主体意识和维权能力,创建安全放心的消费环境。《意见》强调,完善有利于提高居民消费能力的收入分配制度。构建公平开放的市场环境。加大生活性服务领域有效有序开放力度,逐步放宽放开对外资的限制。

1.3 今年消费增速走势为何疲软?

十九大以来,随着我国社会主要矛盾的变化,一系列政策调整都是围绕着如何满足人民日益增长的美好生活需要而展开的。随着人均可支配收入跨过消费升级门槛,我国的一线、二线和三四线城市陆续进入消费升级。对于一线城市,我们在《三四线城市消费升级的潜力在哪?》中通过观察北京消费结构的变化发现,北京的城镇居民人均可支配收入分别于2000年和2007年突破1万元和2万元人民币,这是北京进入消费升级和消费升级加速的两个重要时点,而通过将主要三四线城市居民人均可支配收入与北京的历史数据比较,我们发现绝大多数三四线城市的收入水平处于北京2007-2010年的水平,这意味着多数三四线城市的消费升级也已经具备收入基础。

既然如此,为何今年的消费数据走势疲软?今年社零增速持续超预期波动下行,1-8月累计同比名义增速为9.3%,较去年全年低0.9个百分点,对市场风险情绪也构成冲击。

消费的影响因素较多,我们可以大致概括为两类:消费能力和消费意愿。前者主要受人均可支配收入增速的影响;后者主要受消费者对未来收入的预期、消费升级进程和国家政策的影响。因此具体来看,今年消费疲软有以下几个原因:

1、随着经济放缓、工业企业利润增速缓慢下行,居民可支配收入增速也同步走低,对居民消费能力和消费意愿均构成拖累。GDP增速下行使得收入水平下行,冲击居民消费能力,使得消费回落;目前国内外经济、政策形势均存较大不确定性,经济下行及其他负面因素均使得居民对未来经济增长的预期悲观,影响居民消费意愿,居民倾向于增加储蓄,减少消费,消费意愿降低,消费升级进程趋缓。对消费品类的影响,我们认为收入对占社零比重最大的食品饮料烟酒等消费(即生活必需品)的冲击最明显。这类消费品城市需求较为刚性,最大的边际变化来自于农村人口城镇化过程中低端向中端的消费升级,因此受收入影响最大。

2、棚改货币化率大概率降低,直接冲击三四线城市居民消费能力和消费情绪。棚改货币化比例较高推动三四线城市居民消费升级是去年消费改善的核心逻辑之一。

3、政策是影响消费的一项不可忽视的因素。今年政策对消费的影响主要体现为两个方面,一是去年底购置税优惠政策到期,居民集中购车,透支今年消费。另外,今年7月1日降汽车关税政策开始实施,导致消费者5、6月观望情绪浓,汽车增速同比转负,成消费最大拖累,据统计局信息,6月社零同比增长9%,但如果其中去除汽车的影响,消费增速可达11%。二是今年虽然陆续出台相关消费刺激政策,但仍缺少针对边际消费倾向更高的低收入群体的相应政策。回顾历史我们发现,2009-2010年、2015-2017年的小排量乘用车购置税优惠政策及汽车下乡、家电以旧换新等政策均主要针对中低收入群体,对当年消费产生了明显的拉动。

总结以上原因,如果我们将消费的影响因素分为总量因素和结构因素,那么总量因素包括GDP增速、收入水平、房价、物价等,而结构方面较为清晰的结论即:对整体消费影响最大的两项商品类别是生活必需品和汽车,两者分别是占总消费比重最高和对消费增速贡献率最大的商品,而两者消费增速的核心影响因素分别是收入水平和汽车消费刺激政策。

1.4 中长期消费提升空间较大

《意见》要实现的总体目标为:消费率提升、消费结构优化、服务消费占比提高、恩格尔系数下降、消费环境安全、信用环境改善、市场监管加强、维权机制健全、产品质量提升。

虽然截至今年8月社会消费品零售总额增速仍表现平平,但一季度、二季度最终消费支出对GDP的贡献率连创新高,相继达到77.5%和78.5%的历史高位。产生这样的结果的原因一方面在于投资增速下滑幅度大于消费,另一方面在于服务类消费的较强支撑。这一观点得到了统计局数据支撑,社零数据仅统计商品消费,不统计服务类消费,但统计局发布的季度居民消费结构数据综合反映两类消费品,数据显示,今年以来居住和医疗类消费占比出现逆季节性的走高,两者主要计入服务类消费,因此并不反映在社零之中,却对GDP构成了稳健的支撑。这两类消费占比的提升也侧面印证居民消费升级的步伐只是在趋缓,并未停止。我们在2018年5月的年中策略报告《行稳致远、守正出新》中提到,由于外需的不确定性增加,未来我国经济增长将更加依赖内需,而扩大内需的先导之一将来自于消费升级,并预计会有相关的消费刺激计划出台。

从中长期来看,我们认为随着经济结构正在转型升级,以消费和服务业为主导将是我国经济转型的大方向。实际上,不止今年消费对GDP增速的贡献率表现亮眼,自2014年二季度以来,最终消费支出对GDP的贡献率已经持续高于资本形成总额长达4年。虽然我国经济目前仍主要靠投资驱动,距离成为消费大国仍有一定距离,但是经济结构转型升级和人口老龄化等中长期因素都指向消费对国民经济更大的作用。从数据来看,相比主要发达经济体,我国的消费率仍有较大的提升空间,恩格尔系数仍有较大的下降空间。

二、历史消费刺激政策比较:汽车政策效果最佳

为了判断消费刺激政策的效果,我们梳理了2008年至今纲领性的消费刺激政策及汽车相关的消费刺激政策。将汽车消费的刺激政策单独列示主要原因在于汽车消费受政策影响最为明显,在2009、2016年小排量乘用车购置税减半的年份,汽车消费对整体消费的贡献率分别达到了48%和39%的高位。也正因如此,我国针对单一消费品发布政策最多的也是汽车。其中,二手车消费的刺激政策也不容忽视(二手车消费不计入GDP,但计入社零),也做了详细列示。

在纲领性的消费刺激文件中,值得一提的中长期整体规划有两项:首先是2016年4月15日发改委发布的《关于促进消费带动转型升级的行动方案》,为促进居民消费扩大和升级,带动产业结构调整升级,加快培育发展新动力,增强经济韧性,按照国务院有关部署,主要围绕十个主攻方向,出台实施“十大扩消费行动”,分别为:城镇商品销售畅通行动、农村消费升级行动、居民住房改善行动、汽车消费促进行动、旅游休闲升级行动、康养家政服务扩容提质行动、教育文化信息消费创新行动、体育健身消费扩容行动、绿色消费壮大行动及消费环境改善和品质提升行动。

另外一项为2018年4月底,商务部召开的贯彻落实“消费升级行动计划”工作会议上安排部署的2018年消费升级行动计划重点工作,4月28日出台《关于加快城乡便民消费服务中心建设的指导意见》,随后,广西、辽宁等省份陆续出台“消费升级行动计划”实施方案,主要针对2018-2022年的消费升级行动作出规划,且按照商务部有关要求,各省每季度上报“消费升级行动计划”落实情况。主要内容包括:完善社区、街区便民服务功能;精心培育商圈消费;全面提升品质消费水平;倡导绿色循环消费;构建现代供应链等。

这两项消费市场纲领性方案主要着眼于中长期规划,对居民消费的方方面面给出了较为清晰的指引,但由于具体的针对性较差,因此并未对短期消费带来较大的提振作用。

关于汽车消费的刺激政策主要包括:

为促进消费,财政部多次发布《关于减征1.6升及以下排量乘用车车辆购置税的通知》(详情见下表)。2009、2010年将小排量乘用车购置税由10%降为5%和7.5%,并辅之以汽车下乡、家电“以旧换新”等政策;2016年和2017年政策层对小排量乘用车再次采取减半和7.5%的购置税优惠政策。

2017年12月27日,财政部、税务总局、工业和信息化部、科技部联合发布关于免征新能源汽车车辆购置税的公告。自2018年1月1日至2020年12月31日,对购置的新能源汽车免征车辆购置税。

2018年1月1日,《汽车贷款管理办法》实施。新办法规定,自用传统动力汽车贷款最高发放比例为80%,商用传统动力汽车贷款最高发放比例为70%;自用新能源汽车贷款最高发放比例为85%,商用新能源汽车贷款最高发放比例为75%;二手车贷款最高发放比例为70%。

2018年1月5日,《智能汽车创新发展战略》(征求意见稿),提出到2020年,中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、路网设施、法规标准、产品监管和信息安全体系框架基本形成。

2018年3月5日,国务院政府工作报告中提到:将新能源汽车车辆购置税优惠政策再延长3年,全面取消二手车限迁政策。

2018年5月22日,国务院发表公告称,自2018年7月1日起降低汽车整车及零部件进口关税。将汽车整车税率为25%的135个税号和税率为20%的4个税号的税率降至15%。下降幅度分别为40%和25%。

为了更直观的判断消费刺激政策对消费增速的影响,我们将纲领性消费刺激政策及汽车消费刺激政策按时间点绘制在社会消费品零售总额增速的历史走势中。经观察我们发现,总体纲领性的消费刺激政策对消费增速的拉动效果较为有限,而汽车消费刺激政策的效果显著。

三、《意见》中值得关注的细节有哪些?

《意见》对居民的各方面消费都作出了详细说明(图表10),但正如上文所论述的,不同商品的消费受政策影响效果不同,对整体消费的拉动效果也存较大差异。我们将在本部分详细分析本次《意见》中对消费增速及市场投资具有显著影响的细节。我们认为,政策刺激将带动汽车、生活必需品类消费增速反弹,在基数走低和政策催化作用下,下半年消费增速将比上半年明显反弹,我们此前对全年增速9.8%的判断已经包含政策预期,目前维持此判断不变。对于行业配置,我们认为《意见》短期直接利好汽车、食品饮料、纺织服装、商贸零售等行业。中长期利好医疗、移动通讯、互联网及物流行业的投资机会。

3.1 汽车消费刺激力度有所升温

汽车销量的核心影响因素之一就是政策。对于汽车消费,本次《意见》提到:“促进汽车消费优化升级。严格汽车产品质量监管,健全质量责任追究机制。鼓励发展共享型、节约型、社会化的汽车流通体系,全面取消二手车限迁政策。实施好新能源汽车免征车辆购置税、购置补贴等财税优惠政策。积极发展汽车赛事等后市场。加强城市停车场和新能源汽车充电设施建设”。另外,《意见》在“农村居民消费梯次升级”部分提到:“逐步缩小城乡居民消费差距。加快农村吃穿用住行等一般消费提质扩容,鼓励和引导农村居民增加交通通信、文化娱乐、汽车等消费”。

去年底小排量乘用车购置税优惠政策到期后,国家虽然陆续出台关于汽车消费的刺激政策,但政策效果并不明显,一方面是前两年购置税优惠政策带来的消费透支效应,另一方面原因在于相关政策并非主要针对消费弹性较大的中低收入群体。

我们认为,本次《意见》着重强调“鼓励和引导农村居民汽车消费”,同时提到“全面取消二手车限迁政策”,对于汽车消费的刺激效果将有大幅提升。实际上,我们在比较2009-2010年和2016-2017年两轮小排量汽车购置税优惠政策的政策效果时发现,2009年政策效果明显强于2016年,分析原因,除了当时汽车保有量较小外,我们认为更重要的原因是2009年同时配套采取了“汽车下乡”等政策,较强地拉动了低端车型销量。我们在去年11月发布2018年年度策略报告《风起通胀,渐显宝藏》中就提到,2017年11月8日央行、银监会修订并发布的《汽车贷款管理办法》中,降低了车贷门槛,放宽了对借款人的资信要求,并在“贷款人”类别中添加农村信用社,落实车贷“下乡”,与2009年汽车下乡政策相似,意在促进农村地区汽车消费。我们认为国家加大汽车产业的产销政策支持力度的情况下,将继续重点拉动农村地区汽车销量增长。

但是值得注意的是,农村地区汽车消费除了受政策利好影响外,受居民收入影响更大。如何提高农民收入水平,不论是从保障粮食收购最低价格、转移支付力度及扶贫政策强度外,本次《意见》也提到,“推动具备条件的乡镇将商贸物流与休闲农业、乡村旅游、产品加工等有机结合”,加强农村居民增收,提升消费能力也是重点的政策方向。

关于取消二手车限迁政策,需要说明的是,虽然二手车并不计入GDP核算的最终消费支出,但是计入社会消费品零售总额的统计,且我们认为,二手车的销售也能够带动新车的增量需求,因此二手车限迁的全面放开对于汽车销量意义重大。从中长期来看,随着居民理性消费观念的升级,闲置市场将继续发展,我们预计我国二手车市场将进一步的规范化,定价模式和运行方式也将更加有利于消费者权益的保护,进而形成一个良性循环。

我们使用统计局数据测算,截至目前,汽车占社会消费品零售总额比重约为12%,虽然占比不是最高,但是对社零的贡献率是最大的,尤其在个别汽车消费刺激政策力度较大的年份,汽车对社零增速的贡献率甚至一度超过40%。因此我们认为,如果汽车销售在政策催化下有所提升,将有效拉动整体消费数据回升。

3.2 推动农村居民消费梯次升级:必需品、汽车消费均受利好,网上消费占比预将继续提高

《意见》强调,推动农村居民消费梯次升级。逐步缩小城乡居民消费差距。加快农村吃穿用住行等一般消费提质扩容,鼓励和引导农村居民增加交通通信、文化娱乐、汽车等消费。推动电子商务向广大农村地区延伸覆盖,畅通城乡双向联动销售渠道,促进线下产业发展平台和线上电商交易平台结合,鼓励和支持消费新业态新模式向农村市场拓展。推动具备条件的乡镇将商贸物流与休闲农业、乡村旅游、产品加工等有机结合。加大农村地区水电路气、信息、无障碍以及北方地区供暖等设施建设和改造力度。健全农村现代流通网络体系,优化整合存量设施资源,有效降低农村流通成本。

我们认为,农村地区的消费升级将直接带来对食品、饮料、服装等生活必需品由低端向中端的消费升级需求。城市对这类商品的消费需求较为刚性,从全国的维度看,这类商品最大的边际变化即来自于农村地区及农村居民城镇化过程中的消费升级需求,因此,推动农村居民消费梯次升级最为直接利好的就是生活必需品类消费的提升。

农村地区消费升级也将拉动耐用品及服务类消费的提高,我们认为对汽车消费和医疗类消费的拉动尤为明显。上文已提到我们对汽车消费较为乐观,尤其是农村地区的汽车消费,在保有量仍然较低及优惠政策鼓励的情况下,预计将出现较大幅度的回暖。同时,我们看好农村地区医疗消费。我们在今年5月的年中策略报告《行稳致远,守正出新》中重点提到了看好医疗消费升级的主要逻辑目前仍然成立。首先,随着农村地区医疗基础设施的建设逐渐完备,医疗水平逐渐提高,居民就医意识也逐渐增强;其次,农村地区医疗消费升级享受国家制度红利。实际上,据卫计委发布的《2014年我国卫生和计划生育事业发展统计公报》,截至2014年年底,我国的新型农村合作医疗保险(简称“新农合”)已基本实现全面覆盖,参合率高达98.90%。由于新农合的实施,参合人员就医需求逐步释放,就医次数明显增加,且新农合的报销范围覆盖到省市级医院,参合人员在就医时更有能力和意愿选择费用更高、医疗水平更高的省市级医院,这些在一定程度上促进农民的医疗消费水平,进而促进了医疗保健的消费升级。另外,自2016年12月21日至2018年4月12日,已经有5次国务院常务会议提到医疗问题,政策支持下的制度红利逐步释放。

农村地区消费模式升级空间较大。《意见》提出“健全农村现代流通网络体系”,根据今年6月6日,工信部发布的《关于推进网络扶贫的实施方案(2018-2020年)》的数据,目前对于十三五规划提出的农村地区宽带覆盖率达90%这一目标已经完成了,计划到2020年边远贫困地区的宽带覆盖率将达到98%。我们认为,随着农村地区互联网覆盖率的提升,这为未来农村地区新的消费模式升级提供了基础设施条件。统计局数据显示,2018年上半年,实物商品网上零售占社会消费品零售总额的比重已经达到17.4%的水平,我们认为未来这一数据将继续增长,而与之相关的相关行业,如互联网、移动通讯、乡村物流等行业,也将迎来增量需求。

3.3 医疗、养老产业中长期有较大发展空间

《意见》在“推进服务消费持续提质扩容”中重点强调:在有效保障基本医疗和健康服务的前提下,支持社会力量提供多层次多样化的医疗健康服务。针对健康服务新业态新模式,及时制定新型机构准入标准和监管办法。健全以居家为基础、以社区为依托、机构充分发展、医养相结合的多层次养老服务体系,为老年人提供治疗期住院、康复期护理、稳定期生活照料、安宁疗护一体化的健康养老服务。全面放开养老服务市场,进一步简化行政审批程序,推进养老服务机构申办“一站式”服务。鼓励社会力量参与公办养老服务机构改革。完善政府对养老服务机构运营补贴方式方法。引导家政服务业专业化、规模化、网络化、规范化发展。

我们认为,政策强调有效保障基本医疗和健康服务主要针对我国人口老龄化状况。目前我国处于轻度老龄化,并预计将于2025年进入中度老龄化,2040年进入重度老龄化,随着老龄化的深入,尤其是独生子女一代抚养压力的增加,医疗、养老消费将逐渐成为社会刚需,占总消费比重将逐步提高。因此我们认为,相关产业中长期将迎来上升期,尤其是随着简化行政审批,社会资本进入养老行业将是大势所趋。主要发展方向可能有:新业态新模式的应用、医养相结合的养老服务体系等。

3.4 龙头企业行情在消费行业同样适用

8月统计局发布的社会消费品零售总额同比增速9%,而使用绝对值数据计算所得同比增速为4%,两者出现5个百分点的缺口,有市场观点认为统计局数据有误,我们认为两数据不一致需要细分来看社零的结构,造成数据不一致的主要原因是限额以上社零企业数据缺口扩大,而这体现的是成本提高及缩量博弈下行业集中度的提升。我们认为社会消费品零售总额数据仍可较为科学地体现整体消费状况,今年消费边际走弱,但并非失速下行,这同时意味着,在行业出清的大背景下,消费行业也将以龙头行情为主。

统计局社会消费品零售总额数据的统计对象是企业而非消费者,因此,该数据下设限额以上单位的分项数据,限额以上单位是指年主营业务收入2000万元及以上的批发业企业(单位)、500万元及以上的零售业企业(单位)、200万元及以上的住宿和餐饮业企业(单位)。经我们计算,限额以上社会消费品零售总额同比增长率数据背离更大、背离时点更早。图表13显示,限额以上社会消费品零售总额同比增长率数据与其绝对值计算所得数据开始背离的时点在2017年10月份,此后该缺口逐步扩大,8月,统计局发布的限额以上社零增速为6%,绝对值计算所得数据为-10.6%,缺口扩大到近17个百分点。而社会消费品零售总额同比增长率数据与其绝对值计算所得数据开始背离的时点在2018年2月份,明显晚于限额以上数据背离的时点,且截至8月份,缺口为约5个百分点,明显小于限额以上数据的背离缺口。为进一步验证,我们由今年8月份的统计局公布的社会消费品零售总额当月值及其同比增长率计算去年8月份的基数为28937亿元,与统计局公布的30329亿元相差1392亿元;而由今年8月份的统计局公布的限额以上社会消费品零售总额当月值及其同比增长率计算去年8月份的基数为11162亿元,与统计局公布的13229亿元相差2067亿元,差额高于整体社零数据,进一步说明背离缺口主要由限额以上数据背离所导致。

由此我们可以得到结论,社会消费品零售总额数据的背离缺口主要由限额以上企业数据的背离所致,而这体现了供给侧改革带来的行业成本的提高以及需求趋弱、缩量博弈下的消费行业出清及集中度的提升。统计局计算同比增速使用“可比样本”,不符合“限额以上”标准的企业将被剔出限额以上样本,而社零限额以上企业为全样本统计,如果企业数量减少,那么可比的去年基数将明显收缩,导致我们看到的数据背离。由于限额以下企业采用抽样调查的方式统计社零数据,因此整体波动不大。我们认为社会消费品零售总额数据仍可较为科学地体现整体消费状况,今年消费边际走弱,但并非失速下行。其中限额以上数据体现结构数据,证实行业集中度提升,在行业出清的大背景下,消费行业也将以龙头行情为主。

3.5 《意见》提到深化收入分配制度改革,我们认为有利于维持消费稳定和拉动边际增量

《意见》第四部分“强化政策配套和宣传引导,改善居民消费能力和预期”中提到两点值得关注,其一,深化收入分配制度改革:完善有利于提高居民消费能力的收入分配制度,增加低收入群体收入,扩大中等收入群体;其二,完善财税金融土地配套政策:推进个人所得税改革,合理提高个人所得税基本减除费用标准,适当增加专项附加扣除,逐步建立综合和分类相结合的个人所得税制度。

我们认为,2017年消费走低的部分原因就在于房价上涨分化造成的居民贫富差距加大对消费的抑制作用。2017年,全国居民人均可支配收入中位数增速7.3%,相比全国居民人均可支配收入均值9%的增速,存在1.7个百分点的缺口。收入结构的分化也导致消费结构的分化,因此我们看到消费升级和消费降级并存,而整体消费较为低迷。从国家未来大的政策方向来看,增加低收入群体收入对于消费边际增量的拉动效果最为显著,因其收入消费倾向更高。扩大中等收入群体是保证消费整体稳定的保障,2017年底召开的中央经济工作会议中提出,目前我国已经形成了世界上人口最多的中等收入群体,我们认为中等收入群体是构成我国消费市场的主力群体,只有这部分消费者的收入稳定,整体消费才能稳定。

新版《个人所得税法》已于8月31日通过十三届全国人大常委会第五次会议表决通过,该决定自2019年1月1日起施行,2018年10月1日起开始实行新的个人所得税税率表。我们认为,由于我国个税总规模较小,因此单纯提高免征额和降低税率对经济和消费影响有限。本次税改亮点在于提出设立专项附加扣除。包括:子女教育支出、继续教育支出、大病医疗支出、住房贷款利息和住房租金等与人民群众生活密切相关的专项附加扣除。我们认为,应关注后期这些政策的细化,如果扣除力度较大,对促进消费支出和拉动经济增长能起到较大拉动作用。

3.6 具体细则及对经济的影响还需等待《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》的落地

《意见》提出,“要积极推进本意见贯彻落实,抓紧制定实施完善促进消费体制机制的实施方案(2018-2020年)”。7月初深改组会议通过了关于促进消费体制机制的两项文件:《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》及《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》。目前,《意见》已经落地,并对促进消费体制机制的指导思想、基本原则、总体目标及详细方案作出了说明,我们认为《意见》指明了大方向,具体各项方案的实施细则、各阶段目标还需等待《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》的发布,我们预计有望于近期发布。目前尚难以测算本次政策对消费和GDP增速影响的明确百分点数。

3.7 预计下半年消费增速将比上半年明显反弹

我们此前始终坚持观点认为,今年下半年消费增速将相比上半年有所反弹。主要原因在于:第一,去年基数逐渐走低,尤其是汽车类分项;2、去年底汽车购置税优惠到期的透支效应将在下半年逐渐缓解,相反,上半年被压制的汽车消费需求,将在7月1日汽车进口关税降低后的旺季中逐渐释放,预计9、10月增速即有望有所提升。尤其是,我们在去年11月的年度策略报告《风起通胀,渐显宝藏》中指出,从去年的一系列相关政策(汽车信贷管理办法,新能源汽车双积分政策落地)中,我们看到了国家政策可能继续加大对汽车产销的支持力度的信号,经我们数据测算,汽车对消费的拉动贡献率最大,政策侧重于汽车消费以拉动整体消费的效率是最高的,本次《意见》的落地验证了我们的观点。目前,我们仍然坚持以上观点,即随着政策刺激力度的加大和去年基数的走低,汽车消费增速将在三季度末-四季度迎来较大幅度的反弹,并带动社会消费品零售总额增速的反弹,我们此前对全年消费增速9.8%的判断已经包含政策预期,目前我们维持此判断不变,相比1-8月的9.3%会有0.5个百分点的反弹,但相比去年的10.2%仍有所回落。

对于2019年消费走势,我们认为,作为一项顺周期数据,消费增速与GDP增速历史上大的趋势都是同步的。因此,如果后续GDP增速继续下行,消费数据不会一枝独秀,尤其在棚改货币化率降低,以及地产销售仍无改善的情况下。预计明年GDP增速或仍是继续趋缓的,基建投资预计仍将作为一项重要的逆周期工具,对经济起到托底作用,因此随着投资数据有所回升,明年消费对GDP增速的贡献率或将相比今年有所降低。

风险提示:

1、 政策落地不及预期。若《完善促进消费体制机制实施方案(2018—2020年)》并未及时发布,那么对今年消费的拉动效果或有限;

2、 经济超预期下行。由于消费的顺周期性较强,如果经济下行压力加剧,那么也将同步拖累消费走低。返回搜狐,查看更多

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